Bilanço analizi - Tüpraş (İş Yatırım)

Beklentilerin altında 4Ç24 sonuçları. Tüpraş, 4Ç24’te bizim beklentimize paralel fakat piyasa beklentisinin altında (İş Yatırım: 5,15 milyar TL; piyasa: 4,92 milyar TL), 3,89 milyar TL net kar rakamı açıkladı. Enerji giderlerindeki düşüş ile yüksek faiz gelirine rağmen ürün marjlarındaki gerileme ve vergi giderlerindeki artış, yıllık bazdaki %93’lük düşüşte etkili oldu. Beklentimizin üzerinde net finansman geliri, net kar tahminimizdeki sapmanın ana nedeni olarak öne çıkıyor. Şirket, 4Ç24’te bizim beklentimize paralel, piyasa beklentisinin altında (İş Yatırım: 179 milyar TL; piyasa: 192 milyar TL), satış hacmindeki yüksek baz etkisi sonucu yıllık bazda %35 düşüşle 173 milyar TL net satış geliri elde etti. Brüt kar marjı 4Ç24’te yıllık 7,9 puan gerilemeyle %6,5’e, faaliyet giderleri/satış oranı yıllık 0,3 puan düşüşle %3,0’a geriledi. Sonuç olarak FAVÖK, bizim tahminimize paralel, piyasa beklentisinin üzerinde (İş Yatırım: 8,84 milyar TL; piyasa: 9,93 milyar TL), 4Ç24’te yıllık bazda %72 gerilemeyle 8,85 milyar TL olarak gerçekleşirken FAVÖK marjı yıllık bazda 9,1 puan azalışla %7,6’ya geriledi. Yıllık bazdaki gerilemede ürün marjlarında ve üretim hacminde yaşanan düşüş etkili oldu. Şirketin net nakit pozisyonu 3Ç24 sonundaki 61,3 milyar TL’den 4Ç24 sonunda 54,5 milyar TL’ye geriledi.

Marjlar normalleşse de pandemi öncesi seviyelerin üzerinde. Orta distilat ürün marjları yıllık bazda yüksek baz etkisi dolayısıyla gerilese de talep artışı ve düşük kapasite kullanım oranları sayesinde çeyreksel bazda artış gösterdi. YKFO ürün marjı, arz kısıtlamaları sebebiyle yüksek seyrine devam etti. Ürün marjları normalleşmeye devam etmekle birlikte, arz-talep dinamiklerinde devam eden dengesizlik nedeniyle pandemi öncesi seviyelere kıyasla yüksek seyrediyor. OPEC+ dışı üretimin artmasıyla ağır-hafif ham petrol fiyat makası 4Ç24’te çeyreksel bazda genişledi. Tüpraş, 4Ç24’te %93 KKO ile 6,8 milyon ton üretim gerçekleştirdi. Yıllık kapasite kullanımı, 1Y24’teki RUP bakımına rağmen %93 ile 2019’dan bu yana en yüksek seviyeye ulaştı. Şirket, 4Ç24’te 7,5 milyon ton satış hacmine ulaştı. Yıllık satış hacmi 30,4 milyon tona ulaşarak 2017’den bu yana en yüksek seviyesine ulaştı.

2025 yılı beklentileri. Şirket yönetimi, 2025 için net rafineri marjı beklentisini 5-6 dolar/varil aralığında belirledi (2024G: 6,3 dolar/varil). 2025 yılında ortalama kapasite kullanım oranının %90-%95 civarında olması bekleniyor (2024G: %93). Tüpraş, 2025 yılında 26 milyon ton üretime (2024G: 26,7 milyon) ve 30 milyon ton satış hacmine (2024G: 30,4 milyon) ulaşmayı hedefliyor. Şirket ayrıca 2025 yılı yatırım harcaması beklentisinin 600 milyon dolar olduğunu açıkladı (2024G: 376 milyon dolar).

Yorum. Şirket, hisse başına net 12,9 TL temettü ödemesini iki taksitte gerçekleştireceğini duyurdu (%9,7 temettü verimi). Tüpraş’ın beklenti altı sonuçlarına, güçlü temettü ödemesi duyurusunu ve hissenin son bir haftada endeksin %4 altında kaldığını da göz önünde bulundurarak, nötr piyasa tepkisi bekliyoruz.

Değerleme. Yatırım harcamaları tahminlerimizdeki yukarı yönlü revizyon, makro varsayımlarımızdaki güncellemeler ile İNA değerlememizin ileriye taşınması nedeniyle TUPRS için hedef fiyatımızı hisse başına 230TL’den 220TL’ye düşürüyor, %65 getiri potansiyeliyle AL tavsiyemizi koruyoruz. TUPRS 2025T 4,4x FD/FAVÖK çarpanı ile yurt dışı benzerlerine göre %22 iskontolu işlem görüyor.


 Detaylı bilgi almak, İş Yatırım’ın güncel raporlarına ulaşmak için aşağıdaki linki kullanabilirsiniz.

https://arastirma.isyatirim.com.tr/2025/02/18/tuprs-is-tupras-4c24-sonuclari/
 
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
 www.isyatirim.com.tr

                           ***
                  Yasal Uyarı
 
 Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.